A forma como os bancos centrais intervêm na economia sofreu importantes alterações desde os anos 80. Essas alterações têm sido consideradas, pela generalidade dos economistas, como muito benévolas para o desempenho das economias dos principais países industrializados. De facto, o período que decorreu entre meados dos anos 80 e o início dos anos 2000 caracterizou-se por um período de grande estabilidade macroeconómica, crescimento vigoroso e baixas taxas de inflação. De entre as causas que terão contribuído para aquele excelente desempenho económico, para além da acção estabilizadora dos bancos centrais, tem sido destacada a ausência de choques petrolíferos e os efeitos positivos da globalização, nomeadamente o acesso a produtos mais baratos produzidos na China e na Índia.


Nos anos 70, o fim de Bretton Woods e da convertibilidade do dólar, que deixaram a política monetária sem uma âncora e muito exposta aos interesses de curto prazo dos governos, conjugados com os choques petrolíferos de 73, 79 e 80, resultaram num cenário macroeconómico considerado até então pela generalidade dos economistas como altamente improvável: desemprego a aumentar e taxas de inflação galopantes. Estagflação foi o termo cunhado pelos economistas para designar aquela combinação. Alguns chamaram à sua soma o índice da miséria.

Este índice da miséria, que tinha vindo a diminuir desde meados dos anos 80, voltou a aumentar nos últimos anos. A causa desse aumento é a coincidência da crise financeira com o aumento do preço do petróleo, das matérias-primas e dos bens alimentares. Apesar das semelhanças com o cenário macroeconómico dos anos 70, há diferenças importantes a registar. Uma dessas diferenças é a forma de actuação dos bancos centrais. O mau desempenho das economias naquele período, por um lado, e os avanços da ciência económica, por outro lado, mostraram que o controlo da inflação com taxas de câmbio flexíveis só é possível se os Bancos Centrais conseguirem estabilizar as expectativas dos agentes em relação à inflação. Daqui resultou que a credibilidade e a independência dos interesses de curto prazo do poder político se tornaram elementos centrais na actuação dos bancos centrais.

Desde essa altura, a estabilidade dos preços passou a ser o objectivo primordial da política monetária. Nos anos 90, a generalidade dos bancos centrais dos países industrializados, incluindo o Banco Central Europeu elegeram a estabilidade dos preços como o seu principal objectivo. Esta estratégia, a que se chamou Inflation Targeting, alcançou até recentemente um sucesso assinalável. Por exemplo, Jean-Claude Trichet, presidente do BCE, afirmou há poucos dias que, nos 10 anos da sua existência, a taxa de inflação média da Zona Euro foi 2,1%. O objectivo é 2%.

Durante alguns anos o preço do petróleo aumentou sem que fosse visível nas taxas de inflação da Zona Euro e da economia americana. A explicação para esse facto é que a subida do preço do petróleo foi durante os primeiros tempos vista como transitória e, por isso, foi possível conter as expectativas inflacionistas e o aumento dos salários. No entanto, os agentes parecem começar a interiorizar a ideia de que a subida do preço do petróleo, tal como o de muitas matérias-primas e bens alimentares, poderá ter um carácter permanente. As empresas e os consumidores já interiorizaram esse facto e esperam por isso preços mais elevados no futuro. Essa alteração nas expectativas é visível, nos mercados financeiros, no aumento das taxas de juro de longo prazo, mas também nas ruas, onde o descontentamento com o aumento dos preços tem tomado forma nas recentes manifestações dos sectores que têm os combustíveis como um dos principais custos de produção.

As crescentes pressões inflacionistas, e a divergência das taxas de inflação em relação ao seu objectivo, colocam em causa a credibilidade dos bancos centrais e a sua capacidade de estabilizar as expectativas e, assim, a taxa de inflação, aumentando a probabilidade de uma subida das taxas de juro num futuro próximo. Esta é a explicação para as repetidas ameaças de um aumento das taxas de juro por Jean-Claude Trichet e, mais recentemente, por Ben Bernanke. O presidente da Reserva Federal, depois dos cortes históricos entre Agosto do ano passado e Março deste ano, declarou no início de Junho que os riscos de uma recessão muito grave nos Estados Unidos tinham diminuído e ameaçou subir as taxas de juro para fixar as expectativas inflacionistas. As últimas declarações dos responsáveis do BCE e da Reserva Federal sugerem que na ponderação dos riscos a inflação tem vindo a ganhar face à recessão.

O grande desafio dos bancos centrais europeu e americano é conseguir conter as expectativas inflacionistas, e evitar assim um aumento em espiral dos preços e dos salários, sem de facto aumentar significativamente as taxas de juro.   

De facto, a ameaça de recessão continua a pairar sobre a economia americana e europeia e um aumento das taxas de juro neste contexto irá agravar as condições da actividade económica. Embora a estabilidade dos preços seja o principal objectivo dos bancos centrais, o seu objectivo último é o bem-estar das sociedades, o que significa que aqueles não são indiferentes à evolução do produto (nas palavras de Mervyn King, presidente do banco de Inglaterra, não são ‘inflation nutters’). Numa situação de recessão, a percepção pela opinião pública de que os bancos centrais não estão a fazer tudo o que está ao seu alcance para ajudarem a ultrapassar a crise pode colocar em causa a sua independência do poder político. Esse risco é mais elevado para o Banco Central Europeu, cujo mandato estabelece uma clara prioridade da estabilidade dos preços sobre o produto ou o emprego, ao contrário do que acontece com o Banco Central americano.

A actual crise será assim o grande teste à reforma institucional dos bancos centrais, iniciada nos anos 80, e ao Banco Central Europeu que este ano comemora 10 anos de existência.